Premier mineur d’or au monde, le canadien Barrick Gold est en train de réduire drastiquement la taille de son hedge book. Et comme il s’y prend tard, cela lui coûte cher. Cette nouvelle devrait accélérer la quasi-disparition du hedging.

Je m’explique…

Barrick, vous connaissez ?
Certainement. En 2008, ce groupe minier canadien basé à Toronto a extrait 7,66 millions d’onces d’or (M oz), soit 262,6 tonnes d’or ou encore 10,8% de la production mondiale de métal jaune (soit 2 414 t selon le World Gold Council).

Barrick lance un pavé dans la marre
Numéro un mondial du secteur, Barrick a annoncé le 8 septembre dernier son intention de lever entre 3,5 et 4 milliards de dollars par émission d’actions, soit 10% de sa capitalisation boursière !

Objectif : financer la réduction de ses ventes d’or à terme.

Pourquoi ? Petit retour en arrière…

Une canadienne à rebours des saisons aurifères
Dans les années 1980 et 1990, le cours de l’once, suivant une pente baissière infernale, menaçait les bénéfices des mineurs. Ni ces derniers ni leurs clients ne le voyaient d’un bon oeil.

Avec leurs banquiers — les bullion banks –, les mineurs d’or ont alors bricolé un système de couverture à base de produits dérivés : plutôt que de vendre le métal au comptant, la production était vendue d’avance, à prix fixe, via des contrats de long terme arrangés par les banques. C’est le hedging.

Mais la planche de salut qu’était le hedging durant la phase de baisse des cours de l’or s’est muée en poteau d’exécution avec le retournement de tendance des années 2000.

C’est la raison pour laquelle il disparaît, comme le montre ce graphe : de plus de 100 M oz mi-2001, le hedge book ne totalisait plus que 15 M oz mi-2009. Dont plus des deux tiers revenaient à Barrick et AngloGold.

Comment Barrick compte se “déhedger“
Passons aux travaux pratiques.

Aidé par ses banques, voici comment Barrick compte procéder.

Primo : le mineur veut liquider l’intégralité de ses contrats à prix fixe — c’est-à-dire de hedging proprement dit, comme nous l’avons évoqué plus haut — portant sur trois M oz (93,3 t). Il y affectera 1,9 milliard des dollars qu’il aura levés, un montant qui correspond à la perte que ces contrats représentaient au prix de marché du 7 septembre.

Ce soir-là à Londres, l’once cotait 993 $/oz. Petit calcul : 1,9 milliards de $ / 3 millions d’onces = 633,3 $/oz… de pertes. Lesdits contrats devaient donc prévoir la livraison d’or à de (très) heureux clients pour un prix moyen de… 360 $/oz. Hum. Et chaque fois que l’once prenait 10 $, Barrick perdait 30 millions !

Attention bullish
Comment va-t-il s’y prendre ? Barrick n’a pas l’intention d’honorer ces contrats en prélevant cet or sur sa production. Comme les clauses le lui permettent, et sous 12 mois, la canadienne “va racheter ces onces [3 M oz] sur le marché”, pour se libérer de ces contrats toxiques.

Un ordre de grandeur ? 3 M oz. C’est 2,45% de la demande globale d’or en 2008 !!
Vous avez dit bullish ?

Commandez de l’or, recevez du papier !
Secundo : Barrick consacrera 1,5 milliard à la réduction de ses ventes à terme à prix flottants, soit 6,5 M oz.

Re-calcul : soit une perte de 230 $/oz et un prix de livraison moyen de 763  $/oz. Mais seule une partie des contrats flottants sera liquidée. Le solde, qui correspond à une perte mark to market de 2,2 milliards (chiffre actualisé), sera éliminé par la suite.

Ce n’est pas tout : il se trouve que ces contrats peuvent être honorés par la livraison… de cash. Barrick indique donc que “le débouclage de ces contrats flottants ne nécessitera aucune activité sur le marché de l’or”. Les clients correspondants recevront des dollars de la Fed : grinçant paradoxe pour le premier mineur d’or au monde…

Livrons-nous à un ultime calcul : 6,5 M oz, c’est presque un an de la production de Barrick et 6% de la demande globale en 2008 !

Barrick aurait-elle mauvaise mine ?
Tout cela générera une perte exceptionnelle de 5,6 milliards qui sera imputée sur les prochains comptes trimestriels, qui auront… grise mine.

Mais pourquoi a-t-il agi ainsi ? Parce qu’il croit en la hausse de l’or !
Barrick “estime qu’une relance monétaire et fiscale globale sera nécessaire dans les années à venir, ce qui accroîtra le risque d’une hausse de inflation et aura un impact négatif sur la valeur future des monnaies.” Perspicace !

S’il se déclare haussier sur l’or, Barrick a mis bien du temps à en tirer les conséquences quant à son son hedge book. D’ailleurs, ses actionnaires étaient suffisamment mécontents des pertes induites pour lui intenter un procès, que Barrick a réglé par une discrète transaction extrajudiciaire en début d’année….

Le cours de l’or en sortira-t-il gagnant ?
Déboucler les positions à terme en rachetant sur le marché de l’or devrait soutenir les cours de l’or.

D’où le commentaire d’UBS du 9 septembre, cette décision est “un événement important pour le marché de l’or” qui marque “le début de la fin” pour le hedging.

AngloGold, dont le hedge book en cours de réduction comptait 4,4 M oz à mi-juin, pourrait accélérer le rythme.

Pour UBS, il est clair que Barrick a déjà entamé les rachats d’or qui, dans le courant de l’été, ont dû soutenir les cours.

Les analystes opposés sur la question
Bien informé, UBS estime qu’il ne reste plus à Barrick que 2 M oz de contrats à terme à prix fixes à déboucler. La canadienne n’aurait pas perdu de temps ! Du coup, cela ne serait “pas si positif pour le prix de l’or”, d’autant que Barrick attendra certainement une correction avant de reprendre ses rachats. Elle a le temps : 12 mois, comme elle se l’est imparti.

Pour John Reade, l’analyste d’UBS, “ cet événement est déjà inscrit dans les cours”.

D’autres analystes ne partagent pas ce point de vue, comme Ralph Preston, du broker californien Heritage West Futures : “que le premier producteur d’or au monde liquide une bonne partie de s
es contrats de vente à terme témoigne d’un degré de confiance que l’on trouve habituellement chez les spéculateurs, pas chez les producteurs qui cherchent à se protéger.”

Nous verrons bien !
Je note en tout cas que la tendance historique au “déhedging“, qui avait fortement ralenti depuis 18 mois, est repartie à toute vitesse.

En somme, le chant du cygne du hedging en est à ses dernières mesures, et il les interprète presto. Vu la tendance négative que le phénomène exerce sur les cours, cette annonce est forcément une bonne nouvelle…

Emmanuel Gentilhomme

Emmanuel Gentilhomme est journaliste et rédacteur financier. Il a collaboré à plusieurs reprises avec le Journal des Finances et la Société Générale. Il suit de près les marchés boursiers européens et étrangers, mais s'intéresse également à la macroéconomie et à tous les domaines de l'investissement. Il participe régulièrement à L'Edito Matières Premières & Devises.

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